端午节后，中国创新药行情一片大好。

6月4日，创新药板块高度活跃，信达生物、再鼎医药领涨，分别上涨14%和12%，石药集团、科伦博泰、君实生物港股表现也很突出，涨幅分别在4.14%、5.53%和9.88%。

一方面，今年的ASCO大会，中国创新药企拿到73项口头报告。信达生物PD-1/IL-2双抗、科伦博泰TROP2 ADC等多个创新药品种表现出良好潜力；另一方面，最近多个中国创新药资产的重磅交易引发了行业高度关注。三生制药的BD首付款拿到12.5亿美元；石药集团提前透露其EGFR ADC等产品可能达成的BD交易，金额达50亿美元。

这一切都表明，中国医药行业的估值逻辑正在发生变化：过去医药行业依赖国内商业转化，依赖医保定价，依赖国民消费能力提升。如今优秀的品种已经找到了直接变现的渠道，跳开了中国市场的基本面和政策面。

外界正在重新审视中国创新药企的价值。

对外授权，下金蛋的鸡

在康方生物依沃西的带动下，PD-(L)1/VEGF双抗成为中国创新药中最亮眼的品种。

中国拥有全球最多的PD-(L)1/VEGF双抗在研管线。截至2024年底，国内共有数十个PD-(L)1/VEGF双抗项目在研发中，三生制药、宜明昂科、礼新医药等都有开发。康方的品种出名后，其他在研管线也得到关注。

6月3日，百时美施贵宝以111亿美元买入BioNTech从中国创新药企普米斯获得的PD-1/VEGF双抗，前后价差超80亿美元。普米斯没能直接把管线交给百时美施贵宝，固然可惜，但也彰显了国产创新药的实力。

BD正在取代商业化，成为中国biotech企业的估值新标杆。

近年来，中国创新药对外BD的火热程度有目共睹。2024年，中国创新药达成外授权交易94笔，金额达到519亿美元，同比增长26%。今年一季度，中国创新药企的License out交易已有41笔，总金额达369.29亿美元。

在IPO实际停摆的这三年里，对外交易浇灌了干旱的中国创新药企。2023年，初创生物药企的BD交易金额已经超过了IPO融资。去年，中国创新药企的首付款总额已经超过创新药的研发融资。收入上，绝大多数中国biotech靠对外授权为公司盈利止损。

不仅如此，很多中国创新药企即便没有商业化产品，也靠对外授权在股市中走出了一片坦途。

2024年，百利天恒就EGFR-HER3双抗ADC与百时美施贵宝达成协议，首付款、交易总额双双刷新全球ADC药物单品交易之最；亚盛医药则与武田制药就奥雷巴替尼的海外权益达成了合作，总收入创下了国产小分子肿瘤药对外BD的最高纪录。

百利天恒就此在今年一步步登上了千亿元市值，亚盛医药去年股价涨幅超50%。今年4月，国内ADC新星企业映恩生物也同样没有产品上市，但凭借与BioNTech、GSK达成的多笔交易，被外界普遍看好，公司上市后步步高升。截至6月4日，映恩生物总市值已超190亿港元。

自己一点点卖产品，都没对外授权来得赚。

潜在的商业化能力

持续变化和发展的创新药行业中，打预期是绝大多数生物药企们赖以生存的铁则。向BD交易侧重的市场逻辑，归根结底是衡量一家药企未来的商业化能力，尤其是海外市场。

中国创新药企对外授权的主体是海外企业，目标自然是更广阔的海外市场。眼下，特朗普新政或对美国药价造成影响，但美国仍然是全球最大的药品消费市场。国内医保控费、诊疗资源分布不均等因素下，中国创新药企冲刺海外是一以贯之的目标。

但把产品销售到国外这并不容易。目前成功走通海外市场的，只有百济神州、和黄医药极少数国内创新药企，且大部分是背靠安进、阿斯利康这样有丰富成熟经验的跨国药企。尤其地缘政治因素影响下，对外授权，或成立NewCo是近一两年来中国创新药企出海的热门方式。

对中国创新药企而言，参加ASCO这样的全球性大会，意义早已不止于为了展示科研成果，更重要的是找到潜在的买家，寻找对外授权的机会。

6月3日，信达生物发布临床数据后，摩根大通在研报中称：预期信达可能将该两项资产授权出海或自行启动全球开发。

可预见的是，这股对外授权大潮，带来的会是中国创新药企商业模式乃至整个行业市场逻辑的变化。以往，中国创新药的转换路径只有老老实实搞研发，进医保寻求商业转化。如今，对外授权成为科研转化途径，效率更高。

撰稿丨杨曦霞

来源：健识局